Martin Feldstein: Estados Unidos avanza hacia un crecimiento más rápido

El motor primordial de un crecimiento más rápido del PIB en este año es el aumento de la riqueza de los hogares en diez billones de dólares que hubo en 2013. Según la Reserva Federal, dicho aumento reflejó un incremento de dos billones de dólares en el valor de las viviendas y de ocho billones de dólares en el de las acciones, las empresas no constituidas en sociedad y otros activos financieros netos. Como explicó el expresidente de la Reserva Federal Ben Bernanke cuando lanzó las compras de activos en gran escala , es decir, la relajación cuantitativa, ese aumento de la riqueza -y el consiguiente incremento del gasto en consumo- era el resultado que se perseguía.

La experiencia del pasado indica que cada aumento de 100 dólares en la riqueza de los hogares propicia un incremento gradual del gasto en consumo hasta el nivel de unos cuatro dólares. Eso significa que los diez billones de dólares de aumento de la riqueza incrementarán el nivel anual de gasto en consumo en unos 400.000 millones de dólares, es decir, el 2,5%, aproximadamente, del PIB. Aun cuando menos de la mitad de dicho aumento se produzca en 2014, será suficiente para aumentar la tasa total de crecimiento del PIB en un punto porcentual.

Los datos muestran que ya se está produciendo un repunte importante del consumo. Los gastos reales en consumo personal aumentaron a una tasa del 3% desde el cuarto trimestre de 2013 hasta el primer trimestre de este año. En los tres primeros meses de 2014, el aumento mensual del gasto real en consumo se aceleró tan solo desde un 0,1% en enero a un 0,4% en febrero y un 0,7% en marzo. Fue más rápido que el crecimiento mensual del 0,3% en ingresos reales personales disponibles durante ese período, lo que pone de relieve la importancia de la riqueza como motor del gasto.

Otro indicador del papel de la riqueza en el impulso del gasto en consumo es el descenso de la tasa de ahorro de los hogares. El ahorro total de los hogares como porcentaje de los ingresos disponibles se redujo del 6%, aproximadamente, en 2011 y 2012 a tan sólo el 3,8% en el trimestre más reciente.

La construcción de nuevas viviendas está respondiendo también al aumento de la riqueza. El número de nuevas viviendas en construcción y el valor de la construcción de viviendas disminuyeron después de que la Reserva Federal anunciara que, gracias al abandono de la relajación cuantitativa, los tipos de interés de las hipotecas habían aumentado, pero ahora se han dado la vuelta, pues entre el mes de abril del año pasado y el de este año la construcción de nuevas viviendas ha aumentado un 26%, y últimamente también ha sido más rápido el aumento de las ventas de casas nuevas y de segunda mano.

El mayor gasto en consumo y el aumento de la inversión en viviendas han impulsado la demanda de mano de obra, con el resultado de un aumento en el número de empleados asalariados de 288.000 en abril, superior a la media mensual de menos de 200.000 en meses anteriores de este año. Si continúa así, propiciará una tasa más rápida de aumento de los ingresos y los gastos de los hogares.

La mejora de la situación fiscal en este año está reforzando el efecto favorable del aumento de la riqueza de los hogares. En 2013, los aumentos de impuestos, los recortes del gasto gubernamental debidos al embargo presupuestario, el cierre temporal del gobierno y la posibilidad de que el límite máximo de deuda obligara a aplicar nuevos recortes de los desembolsos gubernamentales constriñeron la economía. Aunque persiste la perspectiva de aumento del déficit y de la deuda nacional a largo plazo, el acuerdo sobre el presupuesto bienal promulgado por el Congreso de los EE.UU. significa que la economía no padecerá semejantes sacudidas fiscales en 2014 o 2015.

El problema fundamental que afrontará la economía en los dos próximos años recaerá sobre la Reserva Federal, obligada a controlar las presiones inflacionistas que podrían surgir, al aumentar los préstamos de los bancos a las empresas y los hogares como reacción ante una economía más sólida. Los bancos comerciales tienen una liquidez enorme, en forma de un exceso de depósitos en la Reserva Federal, lo que podría hacer que el préstamo inflacionista representara un riesgo importante.

Ahora los bancos se contentan con dejar esos fondos en la Reserva Federal, donde tan sólo rentan un 0,25%, porque carecen de riesgo, gozan de total liquidez y están libres de los requisitos de capital mínimo. La opción substitutiva es la de prestar comercialmente con tipos de interés relativamente bajos, con menor liquidez, más riesgo y la necesidad de hacer provisiones de capital.

Pero llegará un momento en el que los bancos querrán utilizar su exceso de reservas para apoyar préstamos más rentables. Entonces la Reserva Federal habrá de aumentar el tipo de interés que paga por el exceso de reservas para limitar la amplitud con la que los bancos comerciales pueden reducirlas a fin de crear préstamos y depósitos suplementarios.

Ese equilibrio resultará difícil. Si se incrementa demasiado poco el tipo de interés, los bancos utilizarán más reservas para apoyar los préstamos, lo que aumentará la inflación. Si se incrementa demasiado el tipo de interés, se limitará la actividad económica y el crecimiento podría desinflarse.

La situación actual difiere de la tradicional, en la que la Reserva Federal controlaba la utilización de las reservas por parte de los bancos ajustando el tipo de los fondos federales (el tipo con el que los bancos se prestan sus reservas mutuamente). La diferencia principal es la de que ahora la Reserva Federal tendrá que pagar el interés de los casi 2,5 billones de dólares de exceso de reservas con que cuenta.

Ahora la economía de los EE.UU. está en una vía favorable de expansión, pero el de mantenerla en ella será un importante imperativo para la Reserva Federal durante el resto de este año.