Evergrande y la crisis inmobiliaria que amenaza a China

No hace tanto, esta constructora se contaba entre las firmas más pujantes de una China que crecía a ritmo frenético. Tampoco es casualidad que ambas realidades pertenezcan ya a otro tiempo. Después de tres años al borde del abismo tras declararse en quiebra, un tribunal de Hong Kong ordenó esta semana liquidar los activos de Evergrande en el territorio para pagar a sus acreedores; otro pasito hacia el desastre. Autoridades chinas e inversores globales siguen con atención el proceso pues, al fin y al cabo, los gigantes rara vez se desploman solos.

La pregunta, siempre, es por qué. Por qué la segunda inmobiliaria de China es ahora la primera del mundo en endeudamiento. Obligaciones por valor de 300.000 millones de euros amenazan su supervivencia, cantidad que si fuera un país se contaría entre los cuarenta más ricos del mundo. O lo que es lo mismo: el agujero en las cuentas de Evergrande tiene el tamaño de Colombia.

Como para cualquier otra cuestión en este particular país, la respuesta última es política. En este caso, la marcada intervención gubernamental en la economía. «El modelo exportador, con balanza de capitales sin movimiento libre, obliga a tener un tipo de cambio fijo. Eso se hace con el banco central comprando el exceso de dólares en el mercado de divisas chino tras cada superávit. El banco central acumula esos dólares en su activo como reservas. Y, en el pasivo, debe incrementar la oferta monetaria en yuanes. Esa liquidez no puede salir del país, dado que la balanza de capitales está intervenida», explica Alberto Lebrón, investigador doctor en la Universidad de Pekín.

¿A dónde va a parar toda esa liquidez? Al mercado inmobiliario. «Las alternativas serían la Bolsa, que es una lotería, o los depósitos bancarios, que ofrecen un rendimiento bajo que con la inflación puede llegar a ser negativo». De este modo, las viviendas se convierten en huchas para 1.400 millones de personas, una sociedad con una marcada propensión marginal al ahorro.

El resultado: precios disparados. «China tiene uno de los precios de vivienda sobre renta más altos del mundo», continúa Lebrón. «La ratio del precio de una vivienda sobre ingresos personales anuales equivale a entre veinticinco y treinta veces en ciudades como Pekín, Shanghái o Shenzhen; mientras que en Japón durante la burbuja presentaba un valor de quince«.

La tendencia alcista acabó por empujar al Gobierno a la acción. De ahí la famosa frase pronunciada por Xi Jinping durante el XIX Congreso del Partido Comunista, convertida desde entonces en cantinela recurrente: «Las casas son para que la gente viva en ellas, no para especular». La campaña para aplacar los precios y reducir la exposición del sector se llevó a cabo limitando el acceso al crédito, en particular mediante la «política de las tres líneas rojas» implementada en 2020.

El mercado inmobiliario chino cuenta además con otra característica propia relevante. Nueve de cada diez adquisiciones de nueva vivienda se realizan sobre plano y se pagan por adelantado antes de su edificación. Las promotoras acostumbran a reinvertir de inmediato este capital, un sistema -no del todo ajeno a un esquema de Ponzi- que se mantiene en funcionamiento mediante las expectativas de nuevas operaciones.

Ahora bien: la pandemia estalló. La política de covid-cero y la tensión geopolítica ahondaron la ralentización estructural de la economía china hasta cotas mínimas en medio siglo. En el sector inmobiliario las transacciones decayeron y, a medida que surgían dificultades para completar las obras de pisos ya vendidos, decayeron aún más, un círculo vicioso asfixiante por los límites al crédito.

Por eso Andrew Batson, director de investigaciones para China de Gavekal, defiende que la manera idónea de conceptualizar la coyuntura es como «un nuevo tipo de crisis financiera». «La forma particular varía, pero la dinámica subyacente es la misma: una pérdida de confianza en que la institución cumplirá con sus obligaciones», apuntaba en un informe reciente de la consultora. "Un diagnóstico simple, quizá demasiado simplificado, del actual colapso de las ventas de viviendas es que los hogares chinos tienen menos confianza en las promotoras y, por lo tanto, están menos dispuestos a mantener obligaciones con riesgo, es decir, comprar apartamentos por adelantado».

A partir de estos presupuestos, el marco general afecta a cada empresa de acuerdo a sus circunstancias particulares. Evergrande representa el caso más notorio, pero en modo alguno marginal: la mitad de las constructoras chinas que cotizan en Bolsa han entrado en impago o restructurado su deuda. La mayor de todas, Country Garden, aligera a ritmo angustioso activos en cada esquina del mundo -desde el Reino Unido hasta Australia- para hacer frente a sus obligaciones. El verano del año pasado se hizo célebre el eslogan con el que una inmobiliaria promocionaba un proyecto en construcción en un pueblo de la provincia de Anhui: «Cómprese un piso y llévese otro gratis».

Hasta ahora, las autoridades han tratado de reavivar la industria reduciendo los tipos de interés, así como los requisitos para la compra de viviendas. La máxima acuñada por Xi ha desaparecido de los discursos más recientes. Sin embargo, la maniobra no está surtiendo efecto. «La ineficacia de la política monetaria en una crisis es la razón por la que la receta estándar consiste en hacer lo que sea necesario para restaurar la confianza», señalaba Batson.

«Las autoridades chinas han tratado de restablecer la confianza en las preventas, comprometiéndose periódicamente a garantizar la entrega de los edificios. Pero si bien estas promesas se han hecho a nivel político y retórico, no han sido respaldadas por un mecanismo real. Lo único que ha sucedido es que los reguladores han presionado a los bancos para que realicen préstamos a las promotoras, lo que no ha sido suficiente para evitar que entren en impago y debiliten aún más la confianza. Hacer grandes promesas y no cumplirlas es la peor combinación posible en una crisis: erosiona la confianza del público en la eficacia del apoyo gubernamental y eleva el coste de cualquier intervención futura», añadía.

¿Cuál es, por tanto, la salida? «Sería más efectivo que el Gobierno apoyara de manera más directa las finanzas de las constructoras para restaurar la confianza en el sistema de preventa. Hay muchas maneras de estructurar una intervención de este tipo [...]. La estructura precisa importa menos que el compromiso», concluía Batson.

El impacto amenaza con ir mucho más allá. El sector inmobiliario resulta fundamental en China, dado que representa casi un tercio del PIB. Esta dependencia responde a que la inversión en infraestructura ha supuesto el mecanismo predilecto para inflar la actividad económica como un fin en sí mismo, cuando el nivel real de esta no resultaba asumible para el régimen en términos propagandísticos. La respuesta última, una vez más, vuelve a ser política.

No obstante, el mismo intervencionismo gubernamental que genera el desequilibrio también blinda al sistema contra sus efectos más perniciosos. «No diría que existe riesgo sistémico. Si bien el sector inmobiliario puede sufrir una corrección, no significa que la economía del país se vaya a paralizar. La banca china no está tan expuesta y tiene al Estado detrás, por lo que debemos descartar una congelación del crédito como sucedió con Lehman Brothers. El ajuste puede ser duro, pero las autoridades siguen teniendo margen para rescatar selectivamente o dejar caer lo que sobra del sector y reajustar su tamaño sobredimensionado por la burbuja», augura Lebrón.

«Técnicamente, y en mi opinión, el Gobierno chino no tiene por qué rescatar a Evergrande. En circunstancias normales permitiría la liquidación ordenada de la empresa. El problema puede estar en la gente que pagó por una vivienda no entregada y los acreedores internacionales en la estacada», finaliza. Quizá por eso en Xinyufeng ya ultiman, inmutables, la inauguración.