El quinto en discordia

Se llegaría con algo de retraso sobre el horario previsto al control demócrata de ambas cámaras («blue wave»). Intuitivamente esta ola azul se debería traducir en un mayor gasto público, algo más de impuestos -posible reversión de la bajada de Trump- y mayor riesgo regulatorio en algunos sectores como el tecnológico, energético o farmacéutico. En principio facilitaría la negociación de un mayor paquete fiscal que en los últimos meses no han conseguido sacar adelante por las dudas de los republicanos que serviría para prolongar los programas de ayuda al desempleo que expiran ahora. Las subidas de impuestos acabarían llegando, pero no de manera inmediata. Y probablemente se impulsarían inversiones en infraestructuras y en protección del medioambiente.

Para los mercados la consecuencia más importante sería el repunte de la rentabilidad del bono por las expectativas de una recuperación más fuerte y mayor inflación. Si esta subida de rentabilidad se produce de manera muy rápida podría traducirse en algo de caída en las Bolsas pero sobre todo debería servir para que continúe con la rotación sectorial que se intuye en las últimas semanas. Entrada de dinero en los sectores más cíclicos y salida de aquellos cuyas valoraciones se han visto muy beneficiadas de los tipos bajos durante tanto tiempo.

En definitiva, un eventual control del Senado de los demócratas, aunque sea en el tiempo de descuento, es volver a uno de los escenarios más favorables para los mercados que describíamos antes de las elecciones. Recordar que tras los comicios del pasado mes de noviembre, y aunque el resultado «a priori» fuera para los mercados el peor de los posibles y que Trump no ha aceptado todavía su derrota, la Bolsa americana ha vuelto a nuevos máximos.

No hay muchas dudas de que la recuperación de la economía mundial llegará el año que viene. Ahora la naturaleza de esta crisis tiene a más de uno descolocado y no está del todo claro cómo va a ser esa recuperación. Será rápida y fuerte como consecuencia de que los plazos son otros y de que las respuestas han sido acertadas y, por lo tanto, hay que posicionarse en aquellos activos y sectores que más se benefician de ello; o, por lo contrario, las consecuencias de la pandemia en la economía van a ser mayores y tardarán más en digerirse, por lo que los tipos van a permanecer bajos favoreciendo lo que se conoce como activos de larga duración. Quienes están algo más pesimistas argumentan que la caída y la recuperación han sido tan rápidas que el ciclo económico, por así decirlo, no ha reseteado; y que por lo tanto serán los altos niveles de endeudamiento público y privado los que sigan marcando los tiempos, pesando en la recuperación y los precios.

Lo que puede ser es que ambas posturas tengan algo de razón y que la recuperación económica se apoye en la enorme liquidez que, sin duda, va a continuar de la mano de los bancos centrales. Por lo tanto, la recuperación será más fuerte que en ocasiones anteriores, y sobre todo será mucho más rápida.

Con respecto al argumento que sigue coleando de que este ciclo no se ha producido suficiente limpia -destrucción creativa- y que las políticas fiscales y monetarias han servido para mantener en pie a compañías que de otra manera no seguirían -las llamadas zombis- es no entender de qué va la vaina. Esta crisis no se ha producido porque hubiera un exceso de oferta derivado de varios años de bonanza que cuando llegan las primeras curvas no puede seguir. Además, el punto de partida en lo que el apalancamiento del sector privado se refiere tampoco tiene nada que ver. Evidentemente las medidas adoptadas han ayudado a las empresas buenas y a las malas. Que por haber tirado por elevación no se haya hecho suficiente criba es el mal menor. Y ahora no debería para nada lastrar la recuperación una vez que la economía vuelva a coger tracción.

Las comparaciones con ciclos anteriores esta vez no son tan evidentes. Y tratar de establecer similitudes nos puede llevar a perdernos el fondo de la cuestión. La recuperación va a ser muy rápida y las secuelas no van a ser para nada comparables. Y a esta conclusión hay que llegar de forma más intuitiva porque lo que nos está pasando no está recogido en los manuales.

El patrón del comportamiento del mercado los últimos meses ha sido que cuando se interpreta que hay recuperación económica el ciclo y el «value» lo han hecho claramente mejor. En los últimos meses hemos visto varios amagos. Hay poca duda de que el último es el bueno.

El anuncio de la vacuna rompe con el planteamiento de los últimos meses y provoca un vuelco en la visión «top down» del mercado. Lo que más ha sorprendido quizás es la sorpresa que eso ha supuesto para el mercado. Sin duda, esta reacción es un buen termómetro de cómo está el mercado: va a remolque de los acontecimientos, magnificando los movimientos sin detenerse en los fundamentales hasta que se topa con la realidad, por muy previsible que esta fuera.

No solo la economía va a recuperar, sino que va a crecer más y antes de lo esperado. Sin solución de continuidad pasamos de hablar de caídas nunca vistas a inflación y tipos reales negativos.

El relato va a virar de forma radical para tratar de aprovechar la reapertura económica con todo lo que supone. Y pilla a todo el mundo con el pie cambiado. La exposición a ciclo, financieras o materias primas es históricamente baja.

A lo anterior hay que sumar que las valoraciones de estos sectores que ahora empiezan a tener el viento de cola cotizan a múltiplos históricamente bajos. Así las cosas, lo vivido en las últimas semanas es una buena muestra de lo que puede seguir pasando. Tiene todo a favor: recuperación económica, valoraciones, flujo y posicionamiento.